新株予約権の第三者への委譲に関する解説記事

質問

• 会社法改正案では、一定の持ち株比率を超えた買収者の予約権が消滅する予約権制度を設ける
• 現行法においては、新株予約権の委譲によって協力企業に対し現在の市場価格との差損を将来埋め合わせることが可能
• 裁判所の判断や法制度上の不備がニッポン放送株争奪戦における争点の一つとなる

回答No.1

MK1

日経夕刊の記事に関しては、まだ読んでいないので、ここでのコメントは控えます。

私（MK1）の記入した以下の部分について、もうご理解されているかもしれませんが、一応分かりやすく具体例で説明します。
「新株予約権は第三者に委譲できるのです。TOB価格が固定され、協力企業が買い付けに応じにくいとき、新株予約権発行が認められると買い付け側はこの「委譲」で協力企業に現在の市場価格との差損を将来埋め合わせできるのです。これを正当と見なすか、これも不備な制度の脱法的な利用とするか、裁判所の見解が見物です。」
最初に申し訳ありませんが、訂正から。「委譲」は法律用語通り「譲渡」に換えます。

以下では現状に即して説明しますが、新株予約権の譲渡に関しては「有利発行」の認定の件が絡んできます。それは後半で説明します。

大和ＳＭＢＣをはじめ、三菱電機などがフジのTOBに応募を表明しました。しかし、これまでこうしたフジ側の協力企業がなかなかTOBに応じられなかったのは、ニッポン放送株の相場がライブドア社の市場買付で常にTOB価額よりも高くあって、応じることで差損が生じるおそれがあるためでした。
具体的には、公表された範囲で大和ＳＭＢＣ262万5千株、東京電力約16万株、講談社約18万株、三菱電機7万2千株それぞれニッポン放送株をもっていますが、例えば３月１日の東証終値6680円を市場価格としてみると、TOBの5950円に応じると、１株あたり730円損が生じ、大和19億1625万円、東電１億1680万円、講談社１億3140万円、三菱電機5256万円それぞれ損がでます。市場で売る選択もあるわけですから、自分の株主に対してみすみすこの損を選んだ理由が必要です。三菱は機材の購入契約で帳尻は合うでしょう。しかし、電気を多めに使うというわけには行きません。そこで考えられるのが、次のやり方です。下記計算にあたり、３／１の株価6680円を仮の相場価格として現在と譲渡時点で変わらないものとし、１株単位でみて仮計算します。端数は無視します。

フジ　１株分の予約権価額　336円　←　ニッポン放送から新株予約権購入
（予約権行使の場合の１株総費用＝新株発行価額、5950円　＋　336円　＝　6286円）

フジはTOB協力社・A社にTOB期限以後、この予約権を有償譲渡します。
A社の譲渡による１株あたり差益　　6680円　－　6286円　＝　394円

つまり、大和ＳＭＢＣについては、　19億1625万円　÷　394円　＝　4,863,600株
約490万株譲渡すれば、TOB応募時の相場価格との差損を埋め合わせできるわけです。
同様に東電には約30万株、講談社約34万株等々というわけです。もちろん譲渡時点のニッポン放送株価により１株差益額は変動しますから、それに応じてこの譲渡株数は調整することになるでしょう。
それでもフジは4720万株分の新株予約権を購入していますから、協力企業に500～600万株譲渡しても大勢に影響はありません。
そのためにこそ大量の新株発行を企図し、さらに差益を出すため予約権価額を予約権行使時の新株発行価格に対して5.35％という低率に抑えたわけです。

しかし、この方法には大きなウィークポイントがあります。それは新商法の第280条の21　有利発行の要件です。この新株が実勢の株価よりも安い有利発行と見なされた場合、株主総会で特別決議を経ないと実効性をもたないということになります。臨時株主総会を開いても議決権付き発行済み株式の実質３分の２を占めなければ有利発行を通すことはできないので、そんな事態になったらフジにとっては致命的です。
フジ側はおそらく発行決議の取締役会で、差し止めの仮処分申請がでた場合にその点が重要な争点になることを予め想定していて、新株発行価額の算定方法を詳細丁寧に説明しています（下記、ニッポン放送のディスクロージャーを参照）。
http://company.nikkei.co.jp/index.cfm?scode=4660

それでもフジの懐具合でギリギリ6286円に低く抑えたため、この有利発行か否かの判断は結構微妙な成り行きになってきました。さらにこの点に注力したためか、肝心の発行理由の理論武装が甘くなってしまいました。その点は既に論じたので省略します。
フジ側も審理の推移をヒヤヒヤでみているでしょう。フジはニッポン放送株の獲得比率もせいぜい３割弱、相手のラ社は５割に迫ろうとしている現在、仮処分が却下されても有利発行が認定されると、フジは敗退。ラ社は５割獲得に向けて全力疾走します。そして臨時株主総会開催。大勢が見えると、雪崩現象で一般株主が一斉にラ社側に付いて、役員総入れ替え、３分の２議決権獲得、特別決議、増資と続き、下手をすると短期間でニッポン放送どころかフジ本体に手が及びます。だから、この仮処分はフジにとって絶対の正念場となっています。
まあ、そんなことは起こらないでしょうが、フジが形勢不利と見えたとき、大和SMBCが寝返って持っているフジのMSCBをラ社に譲ったら、一夜にしてフジテレビジョンは堀江王国となります。これが市場経済・資本主義の怖さです。
そして、ラ社がもし単独で５割を取り、フジが新株予約権を断念したら、そのときこそ残りの609万株（18.57％）を有する村上ファンドが切り札として登場します。堀江氏＋村上氏＝議決権の３分の２以上、この黄金律が誕生するのです。フジの戦略は完全に破綻し、あとは意趣返しの上場廃止を狙った自爆攻撃のみ。しかしそんなことでもしたら、協力してきた銀行や企業に多大の損害を与え、フジ・サンケイグループが崩壊しかねません。それもできずに軍門に下ることになります。果たして堀江氏はメディア覇王たるか。
考えてみれば、村上氏は今までもこれからもニッポン放送の持ち株を誰にも売る必要はなかったのです。ただ、持ってさえいれば最高の立場で臨み、全ての要求を通せる。降りようと思えば、今でも、いつ売っても損はない。なぜならフジを欲しがる堀江氏がいつまでも買い支えているからです。そのために着々と準備し、堀江氏をその気にさせた。
以上、世の中は怖いというお話でした。回答としては不十分ですが、とりあえず字数限界なので、残りは次回に。

お礼

度々の懇切丁寧なご説明、有難うございました。

私は完全に誤解していました。新株予約権を譲渡するのはフジテレビの方ですね。
それとご提示頂いたNIKKEI NET上のニッポン放送発表の算定方法、仰る通り確かに専門的で、素人の私には分かりづらいもの（三項ツリー何とかがどうのこうの）でした。

次回のMK1さんのコメント、楽しみにしております。

補足

今後のシナリオについて、大変興味深く読ませて頂きました。私はやや異なった見方をしています。簡単に言ってしまうと仮処分決定に対するラ社とフジの間での異議申立と抗告の応酬になると思っています。詳細は下記に記しておきました（といっても日経の記事の丸写しなのですが…）。

http://oshiete1.goo.ne.jp/kotaeru.php3?q=1236935